棚改重来？

事件：央行公布12月PSL净投放3500亿，此前传闻会有万亿级别PSL用于三大工程，这一投放被认为是政策转向的信号。

1、什么是PSL？抵押补充贷款（PSL）2014年创设，主要服务于棚户区改造、地下管廊建设、重大水利工程、“走出去”等重点领域。发放对象为开发银行、农发行和进出口银行。对属于支持领域的贷款，按贷款本金的100%予以资金支持。合格抵押品可能包括高信用评级的债券类资产及优质信贷资产等，期限通常3-5年。

2、用途为何？潘行长在12月2日新华社采访中提到“为保障性住房等三大工程建设提供中长期低成本资金支持”。考虑到PSL符合央行“中长期低成本资金支持”的特征，因此本轮PSL可能投向保障房、城中村改造领域。

3、利率如何？考虑到今年MLF下调25bp至2.50%，不排除本次PSL操作利率低于2023年9月底的2.40%，同步下调25bp至2.25%左右，成本低于政金债（5年期国开债利率约为2.49%）。

4、跟2022年的区别？2022年政策性金融工具7400亿，主要投向“十四五”规划内基础设施重点领域项目，例如平陆运河、荆州港车阳河铁路等，作为项目资本金。本轮PSL可能投向三大工程；如果参考“棚改”模式，可能为政策行贷款直接投放，而非2022年的资本金。

5、与万亿增发国债的关系？国债投向水利设施，本轮PSL如果投向城中村、保障房，与特别国债为并列关系。

6、2016年“棚改”年发了多少PSL？十三五期间（2016-2020）全国棚改开工2300万套，投资额7万亿元，估算其中PSL投放2.6万亿元，占比约37%。剩余资金来源为商业银行贷款（约占33%）、地方专项债（约占20%）、一般预算支出（约10%）。

7、对投资的拉动？如果按照“棚改”资金来源占比40%估算，3500亿PSL撬动投资规模约为9000亿元，约占2023年房地产开发投资完成额9%；地产组预计明年落地城中村投资约4000亿，占2023房地产开发投资完成额4%。

8、对商业银行贷款的撬动？本轮PSL与2022年政策性金融工具不同，当时用于补充项目资本金，因此对商业银行贷款有直接的撬动作用。我们预计本轮商业银行预计也将参与三大工程，年化规模略低于政策行。

9、后续还有吗？参考2015-2019年的经验，PSL连续4年发行，月均净增规模约600亿，合计及智能2.9万亿元；参考2022年的经验，PSL连续三个月月均净增2100亿，合计净增6300亿。因此，不排除后续PSL继续发行的可能。

结论：新增PSL用于三大工程符合预期，时点略早于预期，后续规模值得期待。影响主要体现为提振地产投资、稳增长。通过央行直接投放资金，体现出货币对财政政策的支持作用，减少对银行间流动性的冲击。

需要注意的是，第一，PSL本身存在到期期限，18-19年大量的投放，在近几年陆续到期，像22年和23年每年PSL的净偿还就要达到2500-3000亿左右的规模，而23年底的投放能够抵补23年全年的偿还额，但除此外净新增有限。如果能够看到后面每月持续有3000亿左右的净投放，那才是政策真正转向的标志。